曾剛：利率市場化對經(jīng)濟的影響
2013-9-17 來源：南都網(wǎng)
中國社科院金融所銀行研究室主任,、中小銀行研究基地主任,。著有《西方國家經(jīng)濟社會變遷》《貨幣流量分析理論研究-基本框架及對幾個方面的考察》《中國商業(yè)銀行發(fā)展戰(zhàn)略研究》等。
利率市場化確實很重要，它對中國來說可能還是一個從未經(jīng)歷過的事情,。盡管目前反復(fù)被提及,，利率市場化也在加速，但仍需一個過程才能實現(xiàn)。這個過程不但影響銀行,、金融市場，對企業(yè)經(jīng)營和老百姓生活也會產(chǎn)生輻射作用,。面對如此巨大的改革,，我們對它的研究顯然還需要深入。
利率市場化的動力
什么是利率市場化,，它背后的動力又是什么,？利率其實是資金的價格，金融體系中,，涉及到借貸資金對象,、期限、風(fēng)險大小不同,，價格就會不同,。整個金融體系里至少有上百種利率，除了大家比較熟悉的存貸款利率,，還有銀行間,、市場中,、不同機構(gòu)之間往來的各種各樣的利率,。所以，金融市場中的利率其實是一個利率體系,，而不是某一種利率,，利率市場化是價格的形成機制，由市場供求來決定利率,。既然利率是一個體系,，利率市場化必然就是一個過程。即或在受管制的情況下,，也可以利率市場化,，即將還沒有市場化的部分實現(xiàn)市場化。今天中國受管制的利率恐怕不會超過十種,，絕大多數(shù)的利率其實已經(jīng)市場化了,。
利率市場化就是由市場自發(fā)決定資金的價格，讓資金流向最有效率的地方,，優(yōu)化資源分配,。一般而言，管制利率會對金融機構(gòu)形成保護,，如果沒有很大的倒逼力量,，金融機構(gòu)本身就沒有動力去實現(xiàn)利率市場化。而利率市場化最大的倒逼力量,，是對通脹的預(yù)期,。存款是居民部門配置資產(chǎn)的重要手段,，通脹，從某種意義來說,，是對貨幣的購買力的一個貶損,。當一個國家的通脹率很高，甚至高過了受管制利率的上限時,，儲蓄不再劃算,，出現(xiàn)負利率，存款發(fā)生虧損,，居民的存款意愿就會大幅度降低,，繼而催生出很多金融創(chuàng)新。上個世紀六七十年代,，幾次中東石油危機,，導(dǎo)致油價的高企，很大程度推高CPI,，使其多年維持在10%以上,，甚至達到了20%，利率上限又只維持在4%或5%,，儲蓄開始流向金融市場,，就出現(xiàn)了金融脫媒。企業(yè)更多地從市場上尋找資金來源,，而非銀行貸款,。此時，利率保護成為了銀行的負擔,，削弱了銀行的競爭力,，尤其是面對來自外部的其他行業(yè)的挑戰(zhàn)。所以各國紛紛開啟利率市場化改革,。
通貨膨脹預(yù)期,、金融創(chuàng)新與金融脫媒，三者一般是相互關(guān)聯(lián)的,。銀行面臨競爭,，就會發(fā)現(xiàn)原來的保護對自己是一種負擔，就會主動要求推動改革的發(fā)展,。所以通脹狀況是利率市場化的基本推動因素,。
利率市場化的國際經(jīng)驗
以美國為例，可以清楚地看到利率市場化的過程對經(jīng)濟產(chǎn)生的影響,。某種意義來說,，美國用時16年完成的利率市場化，其實就是針對存款的利率市場化。這個過程伴隨著很多舉措,，并非簡單地存款利率市場化,，而是非常系統(tǒng)的過程。那么,，放開之后又會產(chǎn)生怎樣的風(fēng)險,？一旦出現(xiàn)風(fēng)險，該如何防范,、由誰來承擔,、以何種機制化解？要解決這些問題,，除了放開利率限制本身之外,，更多的工作可能還是在其他基礎(chǔ)制度建設(shè)上，包括儲蓄存款替代品的發(fā)展品,、定價機制和風(fēng)險防范機制等,。
利率市場化集中沖擊最大的就是銀行業(yè)。傳統(tǒng)的銀行業(yè)務(wù)當中,，主要收入來自于凈利差收入,。利率市場化意味著銀行的存貸款、資金凈息差可能會出現(xiàn)巨大的波動,，繼而對銀行的穩(wěn)健性或盈利狀況產(chǎn)生很嚴重的影響,。事實上，各國的實踐也證明了這一點,。所有國家在利率市場化的過程中,，銀行業(yè)都會出現(xiàn)大大小小的危機,。美國的市場化程度比較高,，所以銀行的破產(chǎn)倒閉就會顯得更為慘烈，引發(fā)了儲貸協(xié)會危機,，涉及資產(chǎn)金額接近一萬億,，涉及機構(gòu)約一千家。除了過度依賴存貸款利差的銀行,，期限錯配的機構(gòu)也受到了比較大的沖擊,。在利率市場化開始后，利率往走的區(qū)間的話,，銀行的資產(chǎn)和負債期限不匹配,，重新定價的速度不一，這意味著錯配銀行的風(fēng)險很大,。
銀行業(yè)機構(gòu)受到?jīng)_擊,，從企業(yè)融資者的角度來說，意味著總體金融機構(gòu)發(fā)生了變化。銀行貸款要求前景不錯的企業(yè)通過一些基本風(fēng)險的審核,，必須有穩(wěn)定收益,。而上世紀七八十年代之后，債券融資在金融資產(chǎn)中占比越來越多,。原本只有好企業(yè)才能到市場融資,，后來出現(xiàn)了一個垃圾債券市場，只要投資者愿意投資,，不論企業(yè)好壞,，都可以進行融資。截至2012年底,，美國非金融公司的融資方式中,，債權(quán)融資占比接近70%。
居民的資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)也發(fā)生了一些變化,。盡管存款利率市場化導(dǎo)致存款收益提高,，但事實上，存款在居民的金融資產(chǎn)配置中的比重仍是下降的,。這說明市場一旦放開,，會出現(xiàn)更多的可供選擇的金融市場和工具，渠道更加廣泛,，對存款的替代也更多,。縱觀今天的美國,，存款在居民資產(chǎn)中所占的比例已經(jīng)非常低了,。這當然跟美國人的消費習(xí)慣有關(guān)。一方面固然是因為資產(chǎn)配置的習(xí)慣,，另一方面則是美國人存款很少,，否則也不會出現(xiàn)次貸危機了。相比而言,，日本通過推動利率市場化,，實現(xiàn)金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的多元化，但整體存款占比比美國高很多,。
中國利率市場化的過程
中國利率市場化進程從二十世紀九十年代就已經(jīng)開始,。今天絕大多數(shù)的利率，都已經(jīng)由市場決定,。按照利率的種類來說,，95%以上的利率都已經(jīng)市場化了。從1996年取消銀行間拆借利率的上限至今,，只剩下對存款利率的管制,。然而就重要性而言,，存款利率管制仍是很重要的舉措。當然,，沒有一個國家的所有利率完全由市場決定,。哪怕在美國，仍然要通過貨幣政策影響利率市場,。
中國利率市場化最新的一次進展,，是將貸款利率的下限完全放開，同時將農(nóng)村金融機構(gòu)的上限放開,。之前認為農(nóng)村金融機構(gòu)的客戶比較弱勢,，所以要求這些機構(gòu)的貸款利率上限不得高于2.3倍基準利率。但是管制的結(jié)果是,，農(nóng)村金融機構(gòu)規(guī)避金融風(fēng)險,，農(nóng)村貸款難，促生了民間金融和地下金融的飛速發(fā)展,。
那么未來我們還需要什么樣的條件來推動利率市場化呢,？首先，完善基準利率體系,。銀行對存貸款的定價,，必須要有依據(jù)，不然會導(dǎo)致惡性競爭,，擾亂市場,。中國要最終實現(xiàn)利率市場化，應(yīng)該具備完整的基準利率體系,，以供銀行參考,。其次，要推動存款利率市場化,。其三,，提高貨幣當局調(diào)控機制的有效性。既然利率要實現(xiàn)市場化,，那么調(diào)控政策也應(yīng)該有一個更加市場化的手段,，要適度地調(diào)整現(xiàn)有管控方式,。如果價格形成機制已然市場化了,，央行還是延續(xù)數(shù)量管控的手段，這就跟不上變化了,。
此外,，要培育與發(fā)展存款替代品市場。利率市場化應(yīng)該先從長期存款慢慢過渡到短期存款,。這些年我們已經(jīng)形成了很多貸款的替代品,，企業(yè)也有了多種融資方式，尤其是大企業(yè)，手段更為豐富,。中國改革的邏輯是增量改革,，這是為了避免存量改革對既有利益格局形成沖擊。目前,，貸款利率完全市場化看似并未對銀行產(chǎn)生短期的明顯沖擊,，這是因為此前改革形成的替代產(chǎn)品已經(jīng)很多，將可能產(chǎn)生的沖擊釋放得差不多了,。所以,，對于存款利率市場化，未來可能也會有同樣的壓力釋放方法,，其主要途徑就是存款替代工具,。替代工具的規(guī)模越大，銀行儲蓄占比越少,，未來放開管制可能產(chǎn)生的沖擊就會越小,。可轉(zhuǎn)讓的存單就是重要的替代工具,。目前我們探討最多的就是從同業(yè)存單開始,，過渡到企業(yè)的大額存單，再到小額的存單,。存款利率市場化路徑可能有兩條,，其一，不斷放開不同期限的存款利率上限,，其二,，出現(xiàn)新型的存款類金融工具。
過去一段時間,，理財產(chǎn)品的發(fā)展其實在某種意義來說,，是銀行的替代品。從資產(chǎn)方看,，貸款利率市場化,、融資方式多樣化是一個趨勢。貸款占的比重逐步下降,，其他融資方式,，特別是很多與金融市場相關(guān)的融資方式在逐步上升。2012底,，銀行融資規(guī)模占比大概逾60%,，到今年2季度末，銀行貸款占收融資比重一度降到50%以下,。這類似美國的狀況,，從原先的單一依靠貸款,，轉(zhuǎn)變?yōu)榻鹑诮Y(jié)構(gòu)多元化，更多依賴市場,，銀行占比和重要性逐步下降,。
利率市場化的影響
利率市場化對銀行業(yè)發(fā)展產(chǎn)生影響。因為競爭的加劇和利率市場化的出現(xiàn),，導(dǎo)致銀行的差異化程度加大,。過去十年，銀行不論業(yè)績好壞或規(guī)模大小,，都很賺錢,，多少有些同質(zhì)化。利率市場化推進之后,，不但銀行業(yè)本身的競爭會加大,，整個行業(yè)也面臨外部的沖擊。市場的創(chuàng)新對銀行業(yè)帶來的壓力會變大,，可能導(dǎo)致其差異化加大,。
業(yè)績增長逐步會放緩。凈利差維持在5%,，應(yīng)該是比較合理了,。未來的增長速度會明顯放緩和下降，不同銀行間的分化會加大?，F(xiàn)在銀行業(yè)利息收入的平均占比仍在84%以上,。大銀行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)相對多元化，非利息收入,，包括理財產(chǎn)品銷售收入,、結(jié)算、私人銀行收入等,，可能多一些,。而小銀行，尤其是縣級農(nóng)村商業(yè)銀行,，幾乎沒有這些渠道,，90%甚至95%的收入為利差所得。一旦利差收入明顯收窄,，影響就會擴大,。
行業(yè)風(fēng)險會加大。未來中國也有可能實現(xiàn)所謂的銀行風(fēng)險,。以前,，中國銀行業(yè)重組過一次，但是沒有破產(chǎn),，銀行沒有退出機制,。最近一段時間，存款保險制度和破產(chǎn)重組制度被反復(fù)商討,。原因何為,？其實是為未來可能出現(xiàn)的風(fēng)險做準備。未來的中小銀行面臨的挑戰(zhàn)很大,，一方面如前所說,，業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)單一，另一方面因為自身風(fēng)險定價能力相對較差,。這時,，就需要顯性化的機制配合，保證儲戶的利益,，即存款保險制度,。若銀行破產(chǎn)，該制度可以保全每一個儲民的錢,。當然,，有一個保額的上限，比如一百萬內(nèi)100%保,，一百萬以上打一個折扣之類,。公眾自主銀行，既享受了利率,，也要擔負一定風(fēng)險,。所以，未來我們可能會有存款保險制度或者破產(chǎn)條例,。
定價模式方面的問題,。不同國家的定價模式不同。美國的定價競爭激烈,，25家大銀行,，根據(jù)基準利率，自己定價,，然后由《華爾街日報》統(tǒng)一發(fā)布,。小銀行沒有定價能力，大多跟隨定價,。另一些國家由中央銀行進行指導(dǎo),。日本央行就有指導(dǎo)價格，指導(dǎo)價格并不強制,，但是所有銀行都會遵循,。當然，央行的指導(dǎo)價格也是隨著市場而變動,。中國由于大銀行的存在,，估計未來還會是寡頭定價,、銀行跟隨，中央銀行的指導(dǎo)價也會很重要,。盡管貸款利率已經(jīng)市場化了,，貸款的基準利率仍然存在，只是上下浮動的區(qū)間變化了,。從時間趨勢來看,，有可能到后來，過度競爭也許會導(dǎo)致定價趨近于基準,。
未來一段時間,，投資渠道會逐步增加，存款本身的收益率也會提高,，新型金融工具可能會層出不窮,。當然，我們也應(yīng)該關(guān)注相關(guān)的風(fēng)險,。今后如果有存款保險制度,，不同銀行之間的風(fēng)險是有差異的，小銀行的利息雖高,，但錢存入之后倒閉的風(fēng)險比大銀行大,，不像當下的存款是完全沒有風(fēng)險的。金融工具不斷增加的過程,，其實也是與風(fēng)險伴生的過程,。從融資角度來說，融資條件可能會趨于寬松,，企業(yè)的融資總量,、居民部門的融資總量可能會有所上升，會得到更多的融資便利,。還有一個不容忽視的方面,，即金融業(yè)對民營機構(gòu)、民營企業(yè)的放開,，可能也會為民營企業(yè)部門提供更多的機會,。今年年初開始，高層開始提及民營銀行,，近來還強調(diào)要減少民營資本進入壟斷行業(yè)的障礙,。利率市場化其實也是降低銀行壟斷程度的一個重要途徑?？傮w來說,，它可能會給企業(yè)進入金融領(lǐng)域創(chuàng)造更多的機會。
市場化的過程中，一定會帶來很多風(fēng)險的變化,。融資結(jié)構(gòu)的多元化,、直接融資占比提高，對中國的期限錯配風(fēng)險有很大的意義,。目前的中國宏觀金融風(fēng)險,，并不在于負債規(guī)模有多大,，而在于期限錯配?，F(xiàn)在很多地方政府進行長期建設(shè)，包括很多企業(yè)的一些相對比較長期的投資,，使用的都是銀行的資金,。銀行天然就是流動性錯配嚴重的金融機構(gòu)，銀行的資金都來自居民的活期存款或是短期定期存款,，這意味著,，到了一定時間，銀行就會面臨比較高的金融償債壓力,，就會產(chǎn)生流動性風(fēng)險壓力,，需要通過金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整來緩解。未來,，我們可能會看到更多的項目通過市場發(fā)債融資,，運用資產(chǎn)證券化的方式，將存在錯配的債務(wù),，轉(zhuǎn)化為一種期限相對更長的債務(wù)資金來源與之匹配,，有效的降低期限錯配的風(fēng)險。當然反過來說,，金融市場發(fā)展會帶來風(fēng)險,。項目更多地依靠市場來融資、投資,，同時銀行也更多地通過市場來獲取資金,、進行資金的使用，這意味著更多的風(fēng)險可能會在金融市場爆發(fā)?，F(xiàn)在我們高度關(guān)注銀行業(yè)的風(fēng)險,，不僅僅關(guān)注信用風(fēng)險本身，未來很長一段時間里,，都要高度關(guān)注銀行的流動性風(fēng)險,。在資金來源發(fā)生變化、資金使用發(fā)生變化的情況下,，風(fēng)險的變化也會對金融體系帶來深遠的影響,。
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